透视窗市场对宏观经济数据敏感性降低呢

进入3月中旬，物价、投资、外贸和信贷等一系列数据陆续发布，迷茫的市场将从中获得什么信号，成为“数据周”的一大看点。但值得注意的是，也许和前几月一样，不同的数据将传递出不同含义，市场如何解读成为近期关注问题。

本周二，国家统计局公布的数据显示，2月份CPI同比下降1.6%，PPI同比降4.5%。这是CPI自2003年以来首次同比增速为负值，也是近年来首次出现消费物价（CPI）和工业品出厂价格指数（PPI）同时告负的现象。

这对债券市场有多大的正面刺激作用，从本周市场反应来看，似乎并不是特别明显。随着物价数据连月保持低位，经济进入通缩，CPI下行的特征已经在市场走势中得到了充分体现，因此即便转负，市场也早有预期，不会做出特别的反应，除非下降幅度非常之大，才可能有效激活债市多头力量。

通货紧缩风险进一步加大，在一定程度上缓和了此前一度升温的经济提前反弹的预期，但由于投资者对数据早有预期，而央行的降息空间有限，因此近币政策仍将以数量调控为主，数据带给债市带来的利好作用有限。

从市场目前格局分析，经历前两个月集中减持债券后，债市重新回到银行主导的模式，CPI和PPI数据可能不再是主导央行决定是否需要降息的“晴雨表”。与过去基金主导的模式相比，经济增长数据对目前市场的做空动能将减弱，而物价走势将起到更关键的作用。同时，银行投资盘将左右市场，二级市场推动力更多地来自一级市场招标。

因而也在很大程度上取决于银行体系的资金面情况。在前期央行通过采用快速大幅降息的货币政策、迅速向货币市场注入大量流动性、从而推动信贷自去年11月份以来月月增长。目前货币政策可能主要是以央行公开市场操作为主的数量调控。央行未来会否进一步向债券市场注资，将成为多数债券市场参与者关注的焦点。央行上周重启净投放一方面可能是对前期大幅度回笼流动性的阶段性调整；另一方面，贸易顺差的大幅缩减、占款的下降，使得未来市场流动性存在“自然”收紧的可能。所以，重启资金净投放也存在对一、二月份外汇占款增量下滑的对冲可能。

而在市场中长期方向上，此前国内数据有所回暖对市场的影响已经消化。上周公布的2月份PMI数据及发电量数据出现明显反弹，但绝对幅度来说，仍表明经济处于底部徘徊，而从产成品库存和出口的负面影响方面分析，后期PMI指数难以持续反弹。因此，尽管PMI反弹等对债市有压力，但目前市场将需关注CPI等其他的。

在政策方面，从近期央行领导人在各种场合的表态来看，我国法定存款还有相当的下降空间，同时，利率工具仍然是央行的可选择工具。法定存款准备金率可以成为未来调节基础货币量的重要手段。在银行信贷增量减少之后，为达到货币供应量的目标，同时保障银行体系的流动性，法定存款准备金率的下调可期待。此外，当前我国商业银行贷款利率可在央行制定的基准贷款利率基础上下浮10%。研究扩大贷款利率下浮空间，是在经济下行期中的一种变相降息行为，也是推进利率市场化的行为。

30150 自去年下半年债券市场整体涨幅惊人，即便利率调低对市场刺激也较为有限。近期银行系统发行的储蓄型国债利率略高于同期存款利率，而交易所交易的国债率水平依然明显低于近似期限的储蓄存款利率，从投资的角度讲，交易所上市的国债流动性较好，银行发售的储蓄型国债收益率更高，以流动性换取收益性，是否合算对于不同市场的投资者会有不同的考虑。

我们认为，影响债券市场走势的因素是多方面的，其中一个重要因素是投资者对于利率预期判断的变化，而利率走势又直接和CPI、货币政策相关，由整个宏观经济运行决定。也就是说，经济波动的规律决定了整个资产价格的波动，也决定了市场的走势。

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