迅猛反弹引波折慢牛债市更健康了

本报 张勤峰

9月下旬之后，国外经济形势恶化、国内流动性改善和预期缓和，以及信用债复苏渐次推动债券市场上涨行情深入高潮。随着“经济+通胀”双落格局初定，债市拐点成型、牛市启动成为市场基本共识。人士表示，尽管短期过快上涨，使得债市存在纠偏需要，但是行情回归“慢牛”格局，更有利于未来健康发展。

行情燎原 “慢牛”变“快牛”

过去一个月，特别是国庆节后，国内债券市场走出一波久违的普涨行情。

此轮行情始于9月21日。彼时欧美国家负面消息集中呈现，引发全球资本市场对风险资产的抛售浪潮，并带动国内利率产品率试探性下行。之后三四个交易日，标杆10年期收益率从4.09%急速下滑到3.90%附近，市场做多热情渐渐被唤醒。

国庆节后，货币市场流动性大为改观，到10月14日，7天利率已由节前5.02%下行至3.14%。短债收益率随之显著下移，短短六七个交易日银行间1年期国债收益率便从3.60%一路走低至3.15%。此时，随着一项关键数据的披露，长达一年多的债券熊市氛围被彻底瓦解。14日，公布的数据显示，9月CPI连续第二个月回落，物价拐点基本得到确认。随后，三季度GDP数据进一步印证了市场对经济增长继续减速的判断。至此，债券牛市格局雏形渐现。投研机构中金公司率先发声，“慢牛型行情”已姗姗来临。

而对于新手来说根本就是一个残酷的现实 此后行情的进度超出了很多人的预料，所谓“慢牛”竟上演了一段加速跑。事实上，尽管9月下旬后利率产品风生水起，但是信用产品仿佛置身事外，收益率回落极其有限。市场对信用风险的担忧，俨然是信用债难以攻克的坚冰。然而，在政府多个部委表态力挺铁道债之后，这一问题顷刻迎刃而解。从10月17日开始，债市上涨全面蔓延至信用市场，一时间收益率单日急降基点成为普遍现象，高等级信用债曲线几乎呈现坠崖式下跌。

回头来看，本轮行情在彷徨中诞生，在期望中渐入高潮。期间，国外经济形势恶化、国内流动性改善和通胀预期缓和，以及信用债复苏成为引导行情深入演绎的关键因素。

行情到头？回归“慢牛”！

20日，10年期国债收益率探至3.73%，创出年内新低。同日，市场还迎来3年利率下行与地方自行发债两项利好。但此后，中长债收益率未再继续下行，到25日10年期国债收益率已反弹7个基点。对于收益率下降过快的债市而言，反弹是否已经到头成为一个现实问题。不过，多数机构表示，牛市行情的展开本不会一帆风顺，短期修复要求无碍债市中长期向好趋势。

实际上，在乐观情绪集中宣泄之后，债市理应进行整固整理。当前在国外方面，法德救火行动开始为市场对欧债危机的担忧泄压，美国就业数据出现些许改善，令前期高度紧张的市场神经有所平复；国内方面，临近月末考核压力重新显现，与财政存款季节增长因素一道，推动资金价格自低位反弹，货币市场流动性阶段性趋紧。风险偏好抬头与资金面阶段趋紧使得短期内债市过快上涨的确存在一定的修正要求。

不过，研究人士指出，从“经济+通胀”两项核心因素来看，其双下行格局将为债市收益率下行继续提供动力，当前债市拐点成型、牛市行情启动依然是市场的基本共识。如申银万国证券表示，短期内市场存在调整、修复的可能，但是从经济基本面角度、资金面角度以及政策面角度来看，收益率趋势下行的格局没有改变。

此外，中金公司亦强调，当前债券市场已进入牛市状态初期，但不同于2008年四季度，本轮牛市将是一轮“慢牛”行情，收益率不会持续快速回落，而更有可能呈现“下降－回升－再下降”震荡下行的特征。