光大证券传导机制及月份美联储会议前鼓励

我承认了错误光大证券：QE传导机制及9月份美联储会议前瞻 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

QE影响资产价格和实体经济的渠道较为复杂：一方面，美联储通过改变市场中特定资产的供给，降低特定资产及其可替代资产的风险溢价，进而影响资产收益率或预期回报率，引导市场预期来改善实体经济和通胀水平；另一方面，QE的效用同时取决于金融市场的投资者结构，即风险溢价的下跌是否能迫使投资者安排更多地资金用于消费和投资非金融资产，进而影响实体经济。QE效应是多个传导渠道共同作用的结果，其效果因各类资产风险特质和投资者结构不同而不同。我们归纳实证研究较为一致的判断有：1)QE通过狭义渠道影响所购买资产效果更大；2)实证检」验支持存量效应大于流量效应;3)前瞻指引是QE政策有效的关键因素。

未来宏观数据的“坏消息”或许是资产价格的“好消息”。我们可以肯定的是：美联储未来QE缩减计划将依赖经济数据而定，这就意味着未来宏观数据的变化将对资产价格产生直接影响。短期来看，宏观数据尤其是就业数据的改善意味着紧缩预期增强，利空资产价格；相反，宏观数据的趋弱意味着紧缩趋缓，利好资产价格，即未来宏观数据的“坏消息”或许是资产价格的“好消息”。长期来看，区别在于资产价格的上涨是来自未来现金流预期改善还是来自贴现率下降，其背后的逻辑是：如果资产价格上涨是来自对未来盈利改善的预期，则消费和投资增速也有望跟进，经济向好进一步推升股市；但如果资产价格上涨仅来自更低贴现率，则更高资产价格也仅仅是在透支未来收益，财富并没有真正增加，资产价格的上涨只是改变了财富在不同期限的分配。因此，未来QE缩减对于长期资产价格的影响最终取决于经济基本面和盈利预期的改善。

9月份美联储会议前瞻:我们目前尚不能完全排除9月份不推行放缓QE计划的可能性，美联储或许会在经济温和复苏与潜在金融不稳定性、避免政策误导资源错配方面做出权衡后推出QE缩减计划。9月份美联储会议上市场关注的重点是美联储通过QE放缓的总体规划对市场预期的引导。需要关注的几点是：1)前瞻指引是否得以加强；2)国债和MBS缩减节奏和规模比例；3)首次涉及对2016年基准利率预测；4)伯南克会后的讲话。可能出现的结果是：1)加强前瞻指引来^氏消缩减QE的负面冲击，包括可能激进下调6.5%的失业率门檻；2)为最小化对房地产市场的负面影响，减少国债的规模比例大于MBS；3)再次强调政策变化以经济数据为依据；4)若美联储确定缩减QE,则短期看美联储仍有一些方法来稳定短端利率预期，如：通过伯南克会后讲话或下调经济增长预期。随着9月日美联储货币政策会议日期的临近，市场交投将日趋谨慎。